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申银万国：大唐发电 成本控制能力好于行业平均水平 |
| 2008-08-27 14:30 |
公司业绩好于行业平均水平，符合市场预期。公司08年上半年实现营业收入176.5亿元，营业成本148.6亿元，分别同比增长14.1％、35.8％。毛利率水平为15.7％，同比下降14.1个百分点。实现归属于母公司所有者的净利润为4.19亿元，同比下降77.4％。EPS为0.04元，基本符合市场预期。
燃煤成本和财务费用是拉低公司业绩的主要因素。公司08年上半年平均标煤价格达到约492元/吨，同比上涨26％，主要由于下水煤部分上涨约45％所导致。
由于煤耗水平的下降，公司单位发电燃煤成本约0.159元/千瓦时，同比上涨24％。单位发电折旧成本约0.047元/千瓦时，同比上涨9.8％。由于新投产机组停止利息资本化以及借款利率的上调，使得公司财务费用同比增加5.85亿元，或61％。
投资评级与估值：我们测算两次电价调整大概抵消公司煤炭价格上涨约55元/吨，公司08、09EPS分别为0.12元、0.18元，对应的P/B水平分别为2.7、2.5倍。公司目前脱硫装机容量达到其火电装机容量的97％，将受益于脱硫加价政策。同时由于公司煤炭自给率达到近15％，并且处于不断提升阶段，对公司控制自身燃煤成本压力意义重大。而公司未来煤化工项目可能会带来盈利惊喜，我们认为公司估值高于行业平均水平是完全合理的，暂时维持“中性”评级。长期来看，公司投资价值已经逐步显现。
关键假设点：公司08年标煤价格上涨30％，09年上涨8％，电价在09年初上涨5％。按照煤化工项目进度，08、09年盈利预测暂时不考虑煤化工业务。
有别于大众的认识：(1)由于秦皇岛港煤炭库存已达到726万吨，离疏港要求的约750万吨相差不远。同时从秦皇岛港到浙江、福建、广东地区运价从6月中旬开始持续回落，公司上半年下水煤上涨幅度过高的情况在下半年会有一应程度缓解。
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| (来源： 申银万国) |
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